주식시장의 현주소: 기술이 사이클 그 자체가 되었다 (번역)
a16z가 두 번째 State of Markets 보고서를 내놨다. 2026년 상반기 주식시장과 기술업계를 다룬 100장이 넘는 차트 모음이다. 이 글은 그 보고서에서 눈에 띄는 주제 몇 가지를 미리 보여준다.
기술은 만능 사이클이다
자본시장에서 기술이 힘을 키운 계기는 글로벌 금융위기 이후다. 주택 버블 붕괴와 신용 경색 뒤에 자산을 경계하던 투자자들에게 기술은 고성장이면서 자본을 적게 쓰는 대안이었다. 더 중요한 건, 기술은 아직 개척되지 않은 시장 잠재력과 소프트웨어의 거의 제로에 가까운 한계비용 덕분에 대규모 내재 영업 레버리지를 갖고 있었다는 점이다. 뒤돌아보면 당연해 보이지만, 적자를 벌던 기술기업들이 결국 고마진 기계로 성장하리라 믿지 않았던 투자자들은 지난 10년의 가장 큰 테마를 놓쳤다.
맞는 말이고, 소프트웨어는 실제로 세계를 집어삼켰다. 그런데 기술이 자본시장에서 차지하는 위상은 그 한 단계 더 올라갔다.
2023년 이후로는 기술이 바로 수익 성장의 이야기라고 해도 좋다. 2026년 8월 말 기준으로 S&P500 전체 수익 성장의 약 76%를 기술이 차지했다. 그 수익 성장 아래 깔린 이야기도 흥미롭지만, 이제 기술을 그저 하나의 섹터라고 부를 수는 없다. 예전에는 내구재가 경기 사이클을 정의했다. 주택, 식기세척기, 자동차 같은 것들이다. 이제는 기술이 그 자리를 대신했다. 기술은 어디에나 있고 모든 것 안에 있다. 기술이 이제 만능 사이클이다.
비트에서 원자로
기술 안에서 올해의 테마는 비트에서 원자로의 이동이다.
지난 기술 사이클을 소프트웨어가 지배했다면 이제는 하드웨어가 주인공이다. 이유는 어렵지 않게 볼 수 있다.
AI 건설 붐은 반도체처럼 한동안 조용하고 경기순환적이며 자본집약적이던 산업(전력과 네트워킹도 마찬가지)의 수요를 폭발적으로 끌어올렸다. 그 수요는 주로 세계 최대 기술기업들이 쌓아온 사상 최대 규모의 이익으로 충당됐다. 기능적으로는 하이퍼스케일러의 자유현금흐름이 반도체의 자유현금흐름으로 바뀐 셈인데, 점점 더 부채로도 조달되고 있다.
원자의 세계가 되살아난 건 AI 때문만은 아니다. 글로벌 인프라 수요는 조 단위로 측정되고, 방위비는 늘고 있고, 전력망은 모든 것의 전기화를 감당하느라 바쁘고, 제조업은 쇼어링으로 돌아오고 있으며, 로봇과 로보택시가 다가오고 있다.
어쨌든 하드웨어와 인프라가 소프트웨어의 그늘에서 몇 년을 보낸 뒤 시장의 총아로 떠올랐다. 상장·사모 자본이 수십 년 만에, 어쩌면 그보다 더 긴 시간 만에 처음으로 컴퓨팅, 메모리, 전력, 로보틱스, 제조, 방위 분야의 혁신에 쏟아지고 있다. 요점은 이렇다. 원자가 돌아왔다.
GPU 시대극 보도는 크게 과장됐다
그 방대한 자본지출과 관련해 한 가지는 분명하다. 컴퓨팅 수요는 여전히 공급을 앞지르고 있다.
건설 붐에 대한 저격수 중 유명한 이는 이렇게 의문을 제기했다. GPU가 3~4년이면 구형이 되는데, 이렇게 막대한 돈을 GPU에 쏟아부은 것이 과연 가치가 있을까. 엔비디아가 B200을 잘 팔고 있는 건 좋다. 그런데 1~2년 전에 설치된 A100들은 어떻게 되는가.
적어도 지금까지는, AI 컴퓨팅 수요 곡선이 위로 꺾여 오르면서 A100이 여전히 꽤 쓸모 있다는 사실이 답이 됐다.
원래라면 GPU의 임대료(그리고 잔존가치)는 시간이 지나며 떨어져야 한다. 그런데 실제로는 그렇지 않다. 지능이 싸져지면서 컴퓨팅 수요는 오히려 늘어나고, 최신 칩의 가격은 오르며 구형 칩도 가격을 유지한다. A100조차 연초 가격과 같거나 그 이상에 거래된다.
이야기는 아직 끝나지 않았다. 그래도 지금까지 컴퓨팅이든 모델 발전이든 영합게임이었던 적은 없다. 더 좋고 더 싼 지능은 생태계 전체에 가치를 안겨줬고, 구형 칩과 구형 모델은 저격수들이 정해준 유효기간을 훌쩍 넘겨 상당한 가치를 유지하고 있다.
그리고 이 모든 일이 AI 도입이 아직 미성숙한 가운데 일어나고 있다. 도입은 넓지만 대부분 얕다.
S&P500 기업의 약 30%가 AI의 정량화 가능한 영향을 보고한다고 답했지만, 추적 가능한 지표를 보고한다고 답한 곳은 2% 정도다. 에이전트 활용 사례도 마찬가지다. 전체 사용자 기반에서 아주 작은 몫만이 에이전트를 의미 있는 규모로 배치하고 있다.
소비자 쪽도 같다. 4월 기준으로 미국 가구의 약 2%만이 AI 서비스에 돈을 내고 있었다. 지금은 더 높고 늘고 있지만, 큰 그림에서는 여전히 아주 작은 수치다.
GPU는 이미 과열로 돌아가고 있는데, 데이터가 말해주는 건 성숙한 AI 도입과 활용에 관한 한 아직 극초반이라는 점이다.
소프트웨어의 종말이 아니라 증명의 시간
한 해의 시작은 소프트웨어의 죽음 선언이었다. AI가 감으로 만든 모든 것의 희생자가 되리라는 선언이었다. SaaS 포칼립스가 다가온다. 도망쳐라, 엔터프라이즈 SaaS, 문에 발등이 찧히지 않게 서둘러라.
현실은 늘 그렇듯 좀 더 미묘하다. 매도세가 분명 있었지만, 포칼립스라는 말이 시사하는 것보다 눈이 높은 매도였다. AI(또는 AI의 위협)가 확실히 역할을 하지만 그게 전부는 아니다.
상장 소프트웨어의 실제 사정은 이렇다. 이번 재평가의 상당 부분은 원래 오래 기다려온 일이었다.
ZIRP(제로금리정책)가 끝난 뒤 기술기업들(기술기업만은 아니지만)은 성장과 수익성을 맞바꿨다. 2022년에는 시장이 고성장 대부분 무이익 소프트웨어 기업들로 가득했지만, 2026년에는 이야기가 뒤집혔다. 약 75%가 흑자지만 20% 이상 성장하는 곳은 30% 정도만 남았다.
이해는 된다. 높은 금리는 자본을 상대적으로 희소하게 만들려는 의도이고, 기업들은 현명하게 적자 성장에서 더 지속 가능하고 느리고 꾸준한 성장으로 방향을 틀었다. 문제는 저성장 기업이 고성장 배수(멀티플)를 오래 유지할 수 없다는 것이다. 새로운 저성장 정상이 결국 소프트웨어의 몫으로 돌아왔다.
물론 모두에게 그런 건 아니다. 빠르게 성장하는 기업들은 여전히 역사적 평균에 맞먹는 배수로 거래된다(ZIRP 정점은 아니지만). 그런 기업이 이제는 적어져서 섹터 전체가 널리 재평가된 것뿐이다.
소프트웨어에 포칼립스는 없었다. 다만 증명해 보이라는 요구는 분명히 있었다.
앞으로 어디로 갈 수 있는가
마지막으로 발표 내용의 대부분이 과거를 다루지만, 앞으로 어디로 흐를 수 있는지에 대한 생각도 빼놓을 수 없다.
AI가 수요의 표면적을 넓히리라 기대한다. 기업과 소비자 영역에서 더 성숙한 도입으로 나아가는 것과 동시에, 로보틱스, 바이오텍, 헬스, 자율주행이라는 완전히 새로운 경계로 밀어붙이는 것이다.
기술은 지수적으로 개선되고 있다. 누구도 미래를 예측할 수 없지만, 변화의 속도를 감안하면 이번 사이클은 그 어떤 이전 사이클과도 같지 않으리라는 데 꽤 확신이 있다.
전체 발표는 a16z.com에서 볼 수 있다.